第一三共の株価はなぜ下がる？最高益の翌期に半値以下（4568）

第一三共（4568）の株価は、2018年2月7日に11.0年ぶりの高値を更新し、そこから6年7ヶ月かけて+366%、4.7倍になりました。天井は2024年8月30日の6,257円。そこから現在まで、株価は−56.8%（2026年8月18日終値2,700円）です。

この記録が特異なのは、上昇には理屈がつくのに、下落には理屈が足りない点です。株価が4.7倍になる間、市場が知っていた利益は3.8倍になっていました。つまり上昇のほぼ全部が業績で説明できます。ところが天井の後は違いました。純利益は2025年3月期に2,958億円で過去最高を更新し、売上は2026年3月期に2兆1,230億円と初めて2兆円を超えています。直近期は減益に転じましたが、その幅は純利益で−12%。株価の−56.8%とは、桁が合いません。

先に結論を3行で示します。

株価4.7倍の分解＝「利益3.8倍 × 評価1.2倍」。市場が1円の利益に払う値段はほとんど動いていない。連載でSUBARUに次いで2番目に純粋な利益主導型
上昇途中の−48.8%にも理屈があった。2020年11月〜2021年8月の下落は、同じ時期に発表された減益（純利益1,291億円→760億円）と重なる。しかも同期間の日経平均は+4.4%＝地合いではなく業績の話だった
理屈が足りないのは下げだけ。天井から現在にかけて、判明している利益は1.3倍になったのに評価は約3分の1に縮んだ。直近期の減益（純利益−12%）を割り引いても、この落差は埋まらない

「大化け株カルテ」は、過去に大きく上昇した銘柄を1銘柄ずつ、外部サービスから取得した株価データ（分割調整後・東証ほぼ全銘柄・概ね2000年以降）をもとに解剖する連載です。今回は、業績で上がった株が、業績では説明できない幅で崩れるという型を扱います。

データ更新日：2026年8月18日

⚠ 本記事でいう「高値」は、データでさかのぼれる範囲（概ね2000年以降）での最高値です。株価は分割調整後（配当は調整していません）、騰落率は終値ベースで売買コストを含みません（ブレイクから天井までの上昇率のみ、ブレイク日の終値から天井の高値までを用いています）。出来高の25日平均比は、当日を含まない直前25日の平均に対する比率です（公開中の上場来高値データベースは当日を含む25日平均で算出しているため、同じ日でも数値が一致しないことがあります）。業績は会社の決算短信の実績値です。また当連載は大きく上げて天井まで打った銘柄を選んで扱うため、登場するのは常に勝者側（および、その後の顛末）のサンプルです。過去の記録の解剖であり、現在の売買を推奨するものではありません。

第一三共の株価は、この25年でどう動いたか
高値を更新したのは、日経平均が5営業日で7%下げた直後だった
第一三共の株価はなぜ上がったのか——利益3.8倍に、評価は1.2倍しか乗っていない
道中の−48.8%にも、業績で理屈がついた
では、第一三共の株価はなぜ半値以下になったのか
前号との突き合わせ——上がり方は正反対でも、下げは止まらなかった
天井のサインは「25日線から+8.6%」——またしても何も出ていない
この記録の読み方——3つの注意点
次の候補は、今日のデータから探す

第一三共の株価は、この25年でどう動いたか

時期	出来事	株価
2007年2月19日	この時の高値が、以後11年の上限になる	1,330円
2016年末	低迷9年目。2007年の高値の6割の水準	797円
2018年2月7日	11.0年ぶりに高値を更新	終値1,344円
2018年末	ブレイク値を割り込む	1,170円（ブレイク比−13%）
2019年末	そこから1年で2倍超	2,409円
2021年8月6日	上昇途中の最大の下落（−48.8%）	1,990円
2023年末		3,872円
2024年8月30日	天井（更新から6年7ヶ月）	高値6,257円
2026年6月4日	天井後の最安値（終値）	2,392円（天井比−61.8%）
2026年8月18日	現在	2,700円（天井比−56.8%）

高値を更新した直後にブレイク値を割り込み、2018年末には−13%の位置にいます。「高値更新は買いのサインだ」という理解でこの日に入っていたら、まず1年近く含み損だったことになります。この形は連載で初めてです——三井海洋開発は逆に、ブレイクから天井までの190日間で10%を超える押し目が0回でした。

天井から現在までを日経平均と並べると、この2年の異様さがはっきりします（いずれも終値ベース）。

期間	第一三共	日経平均
ブレイク→天井（2018年2月〜2024年8月）	+355%	+79%
天井→現在（2024年8月〜2026年8月）	−56%	+75%

市場が7割以上上がる2年間に、半値以下になりました。地合いのせいにできる下落ではありません。

高値を更新したのは、日経平均が5営業日で7%下げた直後だった

抜け方の質を、当ブログの目安と突き合わせます。

指標	2018年2月7日	当ブログの目安	判定
出来高	25日平均の2.21倍	2倍以上（出来高の読み方）	◯ 満たしている
25日移動平均からの乖離	+17.6%	28%超で過熱＝上位10%（利確と過熱ライン）	△ 過熱ではないが高め
ベースの深さ（1,330円→762円）	42.7%	理想は30%前後まで＝浅く丸い形（ベース／カップウィズハンドル）	△ やや深い

連載でここまで扱った8本のうち、更新の瞬間に出来高2倍以上を伴っていたのは三菱重工（2.62倍）、さくらインターネット（9.00倍）、そして第一三共（2.21倍）の3本だけです。残る5本は1.02〜1.49倍で、この連載で扱った範囲では、長く据え置かれた高値を抜ける最初の一歩はたいてい静かでした。

⚠ ただし第一三共の2.21倍は、割り引いて読む必要があります。この日は市場全体の出来高も膨らんでおり、東証全体の売買高は直前25日平均の1.38倍でした。市場の膨張分を差し引くと、実質は1.6倍程度にあたります。

そのかわり、この日には別の意味があります。日付を見てください。

日付	日経平均	第一三共
2018年1月30日	23,292円	—
2018年2月6日	21,610円（−4.7%）	1,288円（−1.6%）
2018年2月7日	21,645円（+0.2%）	1,344円（+4.3%）＝11年ぶりの高値更新

2018年2月上旬は、世界的にボラティリティが急騰し、日経平均が5営業日で7.1%下げた局面です。前日の2月6日は−4.7%の急落でした。その翌日、指数がわずか+0.2%しか戻していない日に、第一三共は+4.3%で11年ぶりの高値を抜けています。市場が総崩れした直後に単独で高値を取りにいく——相対的な強さとしては、連載でもっとも分かりやすい例でしょう。

ただし、出来高の目安を満たし、相対強さも示していたからといって、その後が楽だったわけではありません。前述のとおり、この銘柄は更新の直後にブレイク値を割り込み、さらに上昇の途中で−48.8%の下落を経験します。出来高も相対強さも「いま買いが入っているか」の確認にはなりますが、その後の道のりの平坦さは保証しません。

第一三共の株価はなぜ上がったのか——利益3.8倍に、評価は1.2倍しか乗っていない

この連載では、上昇を毎回この式で分解しています。

株価倍率＝利益倍率 × 評価倍率

「評価倍率」は、市場が1円の利益に払う値段が何倍になったかを表します。第一三共に当てはめます。

時点	その時点で判明していた最新の通期実績	純利益
ブレイク日（2018年2月7日）	2017年3月期	535億円
天井（2024年8月30日）	2024年3月期	2,007億円

いずれも、その時点ではとうに公表済みの実績です（3月期決算の発表は期末から40〜50日後が通例で、ブレイク日は期末の10ヶ月後、天井は5ヶ月後にあたります）。利益倍率は3.75倍。株価は4.66倍ですから、

株価4.7倍＝利益3.8倍 × 評価1.2倍

となります。上昇の主役は、まぎれもなく業績です。市場が1円の利益に払う値段は、6年半で2割強しか上がっていません。

連載8本を並べると、この位置づけが見えます。

銘柄	株価倍率	利益倍率	評価倍率	型
SUBARU	5.5倍	6.8倍	0.8倍	純粋な利益主導型（評価はむしろ縮んだ）
第一三共	4.7倍	3.8倍	1.2倍	利益主導型（連載2番目に純粋）
三井海洋開発（黒字転換起点）	11.5倍	7.0倍	1.65倍	利益主導型
コーセー	5.2倍	2.8倍	1.9倍	業績の裏付けが厚い型
三菱重工	5.7倍	1.9倍	3.0倍	評価主導型
オリエンタルランド	11.6倍	2.5倍	4.6倍	評価主導型（連載最大）
さくらインターネット	5.7倍	裏付けはほぼゼロ	—	評価だけで上がった極端例
IHI	約5倍	算出不可（赤字が起点）	—	業績反転型

上昇の中身としては、これ以上ないほど健全な部類です。期待が先行して株価だけが膨らんだのではなく、利益が実際に3.8倍になり、株価がそれに追随した。この記録の主題は、そういう株がその後どうなったか、です。

道中の−48.8%にも、業績で理屈がついた

上昇の6年7ヶ月では、10%を超える押し目がおよそ12回ありました。最大の下落は2020年11月27日（3,886円）から2021年8月6日（1,990円）にかけての**−48.8%**です。

この局面で注目したいのは、同じ期間の日経平均が+4.4%だったことです。市場は下げていません（相場全体の強弱の見方は市場環境のチェック方法にまとめています）。完全に個別の要因で、最終的に4.7倍になる株が、市場が上がっている最中に半値近くまで下げたことになります。

では何が起きていたのか。この期間に発表された通期実績を見ると、答えが書いてあります。

決算期	売上	営業利益	純利益
2020年3月期	9,818億円	1,388億円	1,291億円
2021年3月期	9,625億円	638億円	760億円

純利益は1,291億円から760億円へ、4割の減益です。株価の−48.8%は、この減益とほぼ同じ時期に進みました。つまりこの下落は業績で説明がつきます。

そして、そこから株価は最終的に3.1倍（1,990円→6,257円）になりました。その間に利益も、底となった2022年3月期の670億円から2024年3月期の2,007億円へと3.0倍になっています（分解式と同じ「その時点で判明していた実績」で取ると、安値の時点では2021年3月期の760億円が最新なので760億円→2,007億円＝2.6倍で、株価3.1倍との差の約1.2倍が評価の戻りにあたります）。上げも下げも、この銘柄はずっと業績と一緒に動いていました。

2026年8月18日時点のATR（Average True Range：直近の値動きの平均的な幅）は97円で、株価に対して約3.6%です。

では、第一三共の株価はなぜ半値以下になったのか

天井は2024年8月30日でした。そこから何が起きたかを、業績と並べます。

決算期	売上	営業利益	純利益	状態
2024年3月期	16,017億円	2,116億円	2,007億円	←天井時点で判明していた最新
2025年3月期	18,863億円	3,319億円	2,958億円	過去最高益
2026年3月期	21,230億円	2,291億円	2,599億円	売上は初の2兆円超／利益は反転

なお、過去最高益となった2025年3月期の発表は天井の約8ヶ月後でした。連載を通じて見ると、扱った8本のうち7本で、株価の天井のほうが最高益の発表より先に来ています（例外は、そもそも最高益が出なかったさくらインターネットです）。

ここは正確に書きます。天井の後、業績は「無傷」ではありません。売上こそ2期連続で過去最高ですが、直近の2026年3月期は営業利益が3,319億円→2,291億円＝−31%、純利益も2,958億円→2,599億円＝−12%の減益です。利益はいったん過去最高まで伸びてから、反転しました。

そのうえで、幅を見てください。直近の減益は純利益で−12%。株価は−56.8%です。しかも現在判明している利益2,599億円は、天井の時点で市場が知っていた2,007億円よりなお29%多い。⚠ 減益が下落の一因であることは間違いありませんが、この幅の差は減益だけでは埋まりません。

同じ分解式を、天井から現在に当てはめてみます。

	天井（2024年8月）	現在（2026年8月）	倍率
株価	6,257円	2,700円	0.43倍
判明していた純利益	2,007億円	2,599億円	1.29倍
差し引き＝評価	—	—	0.33倍

株価0.43倍＝利益1.29倍 × 評価0.33倍

利益は1.3倍になったのに、市場が1円の利益に払う値段は約3分の1に縮みました。上昇局面で評価はわずか1.2倍しか膨らんでいませんから、上げた分を返しただけでは、この下落は起こりません。評価倍率は、ブレイク日の水準すら大きく下回っています。

評価倍率が3分の1になったということは、市場がこの会社の将来の利益に払う値段を下げたということです。その背景には、決算に出ている数字ではなく、開発中の医薬品の進捗や競合環境といった会社固有の材料があるはずですが、それは株価データの外側にあり、本連載が扱える範囲を超えるため言及できません。ただし「医薬品という業種そのものが、そうした材料一発で値段を作り直されやすい」という点なら、別途取ったデータで裏づけがあります（記事の最後で触れます）。

なお、天井の後に締まった2期（2025年3月期・2026年3月期）の1株あたり配当は、分割調整後で累計138円です。天井の株価6,257円に対して約2.2%にすぎず、配当を含めても−56.8%という結果はほとんど変わりません。

前号との突き合わせ——上がり方は正反対でも、下げは止まらなかった

前号のオリエンタルランドでも、似たことが起きていました。天井後に売上・利益とも過去最高を更新しながら、株価は−50%。あちらでは「上昇のうちどれだけが評価の切り上げだったか」で説明できないか、という仮説を立てて、連載のデータでは説明できないと結論しました。

2本を並べます。

	オリエンタルランド	第一三共
上昇時の評価倍率	4.6倍（連載最大）	1.2倍（連載2番目に小さい）
天井後の利益	1.5倍（過去最高の水準を維持）	1.3倍（最高益の後、直近期は営業−31%の減益）
天井後の評価倍率	0.33倍	0.33倍
天井からの下落	−50.0%	−56.8%
天井からの経過	2年7ヶ月	約2年

（前号で注記したとおり、オリエンタルランドの4.6倍はコロナで縮んだ利益を分母にしており、天井3ヶ月後の実績を基準に置き直すと約3.1倍になります。それでも第一三共の1.2倍とは開きがあります。）

上昇時の評価の膨らみ方は正反対なのに、下げはどちらも止まりませんでした。

⚠ ここで「天井後の評価倍率がどちらも0.33倍」という一致に意味を持たせたくなりますが、やめておきます。評価倍率は株価倍率÷利益倍率で求める従属的な数字です。第一三共は下げが深く（−56.8%対−50.0%）、利益の伸びは小さい（1.29倍対1.51倍）——2つのズレが打ち消し合った結果として0.33に揃っているだけで、独立した観測が一致したわけではありません。

意味があるのは、もっと素朴なほうです。前号は最後に、下落の深さをいちばんよく説明する変数は「天井から何年経ったか」だと書きました。第一三共はその反例です。経過2年で−56.8%、オリエンタルランドは2年7ヶ月で−50.0%。より短い時間で、より深く下げています。

つまり連載8本を並べても、下落の深さを説明できる変数は、まだ見つかっていません。それが現在地です。

ここから持ち帰れることがあるとすれば、上昇の中身の健全さは、下落の深さを守ってくれないということでしょう。第一三共の上げ方は、連載のなかでもっとも「教科書どおり」でした。利益が3.8倍になり、株価が4.7倍になった。期待だけで膨らんだ部分はほとんどなかったはずです。それでも半値以下になりました。

天井のサインは「25日線から+8.6%」——またしても何も出ていない

天井をつけた日、第一三共の株価は25日移動平均を+8.6%上回っていました。当ブログが公開している上場来高値データベース（観測期間2026年1月30日〜）で見ると、上場来高値を更新する瞬間の25日線乖離は中央値11.0%・上位10%が約28%です（地合いで変動します）。+8.6%は中央値を下回ります——過熱としては、何のシグナルも出ていません。

連載で扱った銘柄を、天井の過熱度で並べます。

銘柄	天井の25日線乖離	天井の性格
SUBARU	+5.1%	過熱サインなし
オリエンタルランド	+8.1%	中央値以下（サインなし）
三菱重工	+8.5%	過熱サインなし
第一三共	+8.6%	中央値以下（サインなし）
コーセー	+12.1%	ほぼ中央値（サインなし）
IHI	+31%	過熱の上位10%（約28%）を超える
三井海洋開発	+44.2%	明確な過熱
さくらインターネット	+91.8%	振り切れたブローオフ

「28%超で過熱」という目安で捕まえられた天井は8本中3本にとどまります。下位4本（+5.1%〜+8.6%）はいずれも大型株で、いずれも過熱を出さずに崩れました。しかも第一三共の場合、天井の翌営業日（2024年8月30日は金曜、9月2日は月曜）には6,165円まで戻しており、天井比わずか−1.5%の水準を回復しています。オリエンタルランドとまったく同じ形です。「ここが頂点だった」と当日に判断する材料は、値動きの側にはほとんどありませんでした。

この記録の読み方——3つの注意点

第一に、後知恵であることです。2024年8月の時点で「ここが天井で、利益が過去最高になっても半値以下になる」と判断するのは、ほとんど不可能だったのではないでしょうか。値動きに過熱サインはなく、上昇はずっと業績に裏打ちされており、その後の2期はいずれも過去最高水準でした。

第二に、選択バイアスと生存バイアスです。この連載は大きく上げた銘柄を選んで扱います。当ブログの独自データでは、初回の高値更新日の終値に対する現在値は中央値−2.2%・マイナス側が54.9%（観測期間2026年1月30日〜・含み損益ベースで実現リターンではありません）で、高値を更新した銘柄の多くはむしろ伸び悩みます。

第三に、これはまだ途中経過です。天井から約2年しか経っておらず、コーセーの7年半のように結末が確定したわけではありません。天井後の安値は2026年6月4日（−61.8%）で、現在はそこからやや戻した水準にあたります。数値も観測日で動きます。株価・騰落率は2026年8月18日時点、業績は2026年3月期実績までを反映しています。最新の業績は株探などでご確認ください。

そして、この記録は「なぜ下がったのか」に完全には答えていません。答えられるのは、「直近の減益だけでは、この下げ幅は説明できない」というところまでです。純利益−12%と株価−56.8%のあいだには、まだ大きな隔たりが残ります。

ただし、業種という補助線なら1本引けます。別途集計した倍株の到達と定着では、業種ごとの「鉄板・危険」の差の大半は地合いの錯覚でした。ただし医薬品だけは、倍率を上げるほど保持率が落ちるという結果が残っています（乗った1年後の保持率は5倍で52%、10倍で45%）。治験の成否や特許切れといった”イベント一発”で会社の値段が作り直されやすい体質は、地合いを除いても消えませんでした。第一三共は、その構造のいま進行中の一例と読めるかもしれません。

大きく下げた株がそこから戻れるのかについては、80%下げた株はもう戻らないのかで別途データを取っています。